Para la Fed, ¿el tamaño importa? Una miradita a las tierras del tío Sam

Escribe: Diana Vásquez

Hace unos días, Janet Yellen salió a dar uno de sus valientes, aunque últimamente un poco similares, anuncios luego de una reunión del FOMC. ¿Fue realmente distinto a lo que había venido diciendo la Fed durante todo el año? ¿Recuerdan que se terminó el QE? Sus impactos sobre economías pequeñas, abiertas y dolarizadas como la nuestra son todo un tema aparte que me encantaría discutir con ustedes, pero hoy, tras un breve resumen ejecutivo de los reportes del FOMC, decidí enfocarme un poco más en qué rayos será la normalización de política monetaria americana que, como ya sabemos, es el siguiente paso de la Fed.

La previa, para los despistados, ¿qué es la Fed?

La Fed controla tres herramientas de política monetaria para mover el mercado: operaciones de mercado abierto, tasa de descuento y reservas. El Board of Governors de la Fed se encarga del manejo de la tasa de interés, mientras que el FOMC (Federal Open Market Committee) es responsable de las operaciones de mercado abierto.

La segunda instancia que se acaba de mencionar, el FOMC, se reúne 8 veces cada año. En cada una de estas reuniones, el Comité define la postura de la Fed en cuanto a la política monetaria y evalúa la proximidad o lejanía de alcanzar sus metas de largo plazo que consisten en mantener la estabilidad de precios (meta de inflación de 2%) y garantizar un crecimiento económico sostenible (reflejado principalmente en el desempeño del desempleo).

En este sentido, es parte de las funciones básicas del Comité determinar el momento y el ritmo de la normalización de la política monetaria. A saber, esto se refiere a bajar la tasa de interés de referencia a niveles lejanos al 0%, lo cual afecta, principalmente, los retornos de los activos de corto plazo que se descuentan a la tasa de interés de los Treasuries con menores maturities y a reducir el programa de compra de activos de la Fed (QE1, QE2, QE3 que ya se dieron por concluidos este año).

Como lo mencionó Luis Fernando G-P hace unas semanas, el QE fue un programa de estímulo monetario diseñado a raíz de que la tasa de interés de referencia norteamericana, que se encontraba en niveles cercanos a 0%, dejó de ser útil como herramienta de política.

Harto grass

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Desde inicios del 2014, la Fed parecía ser optimista con respecto al crecimiento de la economía norteamericana. De hecho, ya embarcada en el tapering desde mediados del año pasado, tras la primera reunión del FOMC, se percibió que no se interrumpiría el tapering a menos que las condiciones económicas lo sugirieran.

Para describir posturas como esta se suele utilizar el término “dovish”, el cual indica que no se tomará ninguna decisión por el momento, da luces de que la precepción acerca de un evento no es tan crítica como para tomar carta en el asunto. Esta fue un poco la sensación del mercado con respecto a una posible alza de la tasa de interés de referencia durante el 2014. Sin embargo, hay que reconocer que dada la ralentización de la economía americana durante los primeros meses del año, causada principalmente por fenómenos climáticos desfavorables (es decir, un shock estacional, no estructural de la economía) sí despertó cierto temor por parte de los inversionistas y una desconfianza entendible, debido a que la economía recién empezaba a recuperarse cuando ocurrió este impacto negativo en la producción.

En este trimestre aún ocurrieron dos cosas resaltantes, la primera fue que se seguía utilizando la tasa de desempleo como indicador de política (6.5%) y, la segunda, fue el difícil contexto internacional que se vivía cruzando el Atlántico.

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La Fed reconoció la mejora en la actividad económica que había previsto con respecto al trimestre anterior (lo cual hizo que la Fed reduzca sus predicciones para el crecimiento del producto durante el año). Sin embargo, en términos generales, los indicadores del mercado laboral tuvieron un mejor desempeño y la Fed mantuvo su postura “dovish”.

Se mantuvo el tapering de forma gradual y hasta ese momento los inversionistas siguieron esperando que las tasas no suban sino hasta el 2015. Sin embargo, se resaltó que la inflación seguiría bajo el radar puesto que seguía siendo algo preocupante en un contexto en el cual se ha hecho cada vez más evidente que la Fed mira un poco más de cerca el mercado laboral que las fluctuaciones de precios. Esto generó un poco de incertidumbre con respecto a la política monetaria debido a la incertidumbre del crecimiento económico, desempleo e inflación, pero nada espectacular. Por otro lado, Yellen resaltó que muchos bancos aún estaban reacios a otorgar créditos a los consumidores sin ratings crediticios impecables.

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Se percibió que el gasto de las familias estaba aumentando de forma considerable y que las inversiones en activos fijos de las empresas también estaban creciendo, no obstante, el sector inmobiliario mantenía un ritmo algo lento. Según el FOMC, la inflación se acercaba a la meta inflacionaria de la Fed y las expectativas de inflación se habían mantenido estables.

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Las cosas se mantuvieron como en el tercer trimestre, se notó una economía que avanza a un ritmo algo lento, pero seguro. Sin embargo, en la reunión de setiembre, ya con el término del tapering ad portas, hubo un par de reacciones adversas en el Comité en cuanto a la política de la tasa de interés de referencia. Por un lado, Fisher argumentó que dado el fortalecimiento de la economía, las mejores perspectivas para el mercado laboral y para la estabilidad de precios, así como los signos de los excesos del mercado financiero, ofrecían suficiente evidencia como para acelerar el proceso de normalización de la política monetaria. Por otra parte, Plosser sostuvo que lo apropiado sería mantener la tasa de interés de referencia en los niveles actuales aún por un tiempo considerable tras el término del QE.

En esa misma reunión se sostuvo que Europa podía representar un riesgo para la economía global. Además, Yellen adelantó que esperaba que el QE termine en la reunión del FOMC de octubre y dijo que creía que la tasa de interés de referencia recién se acercaría a sus niveles normales para finales del 2017. Esto no hizo más que brindar cierto tipo de confianza en que, en el momento en el cual se empiece la normalización de la política monetaria vía la tasa de interés interbancaria, esta se daría de forma gradual.

En octubre se empezó a sentir el efecto de la caída del precio del petróleo en la inflación y, se dio a conocer la decisión definitiva de dar por concluido el QE. Aun así, la Fed adoptaría políticas que le permitan mantener sus posiciones en activos de largo plazo en niveles considerables, lo cual contribuirá con que se mantengan las condiciones financieras acomodativas que habían tenido.

Se sostuvo que cuando el FOMC decida empezar con la normalización de la política monetaria, tomaría acciones estabilizadoras consistentes con sus objetivos de largo plazo de minimizar el desempleo y mantener una inflación de 2%. Asimismo, el Comité anticipó que aunque los niveles de empleo e inflación se encuentren cercanos a los que se consideran adecuados, las condiciones económicas seguirán garantizando, al menos por un tiempo, que la Fed aún quiera mantener la tasa de interés de referencia en los niveles actuales, menores a los que considera normales en el largo plazo.

Finalmente, en diciembre, tras la última reunión del Comité del año, se percibió un aire similar. Yellen no anunció ningún cambio importante y en cuanto a la inflación y el desempleo, l postura de la Fed no cambió. Pero ahora, dado que definitivamente no existe el QE, la pregunta acerca de la tasa de interés de referencia se hace cada vez más inminente.

Creo que ella ya respondió la pregunta de hace un rato, el tamaño (del QE) sí importa

Con respecto a esto, Dudley, quien argumenta que la normalización de política monetaria es un síntoma de que la economía se encuentra lo suficientemente fuerte como para no necesitar un empujoncín, resume muy bien cuáles con las cuatro preguntas en torno a la normalización de la política monetaria: ¿cuándo empezar? ¿cómo empezar? ¿a qué velocidad? ¿qué tan lejos debemos ir?

Se nota que quiere responder esas preguntas. ¡Calma, lo hará!

Asimismo, aclara que la Fed ha sido precisa al señalar que se iniciará el proceso en función a las cifras de inflación y desempleo. Por el momento, el desempleo sigue siendo muy alto y la inflación muy baja con respecto a las metas de la Fed y la política monetaria se debe adecuar para poder cerrar estos gaps. Si se inicia antes de lo debido, se corre el riesgo de que un ajuste anticipado conlleve a una economía más débil lo cual, a su vez, dañaría la reputación de la Fed, uno de los principales pilares de cualquier entidad monetaria.

En este sentido, Dudley reconoce que se siente cómodo con lo que dicta el consenso, mediados del 2015. La mecánica sería primero elevar la tasa de interés de referencia y usar las tasas de corto plazo como principal herramienta para la normalización de la política monetaria. Una vez que esto sea sostenible, la Fed dejaría de reinvertir los fondos obtenidos del vencimiento de activos del Tesoro y prepagos de MBS securities de distintas agencias. Es decir, la Fed espera que su hoja de balance se normalice pasivamente a medida que se vayan agotando los ativos, mas no mediante una venta masiva de los mismos.

¿Qué tan rápido lo hará? Dependerá también de las condiciones y de cómo responda el sistema financiero. Lo segundo es particularmente importante, dado que en estos últimos años se ha hecho cada vez más evidente que la relación entre la tasa de interés de referencia y las condiciones financieras no son completamente estables. Queda claro, entonces, que si el mercado reacciona de forma excesiva, se adoptarán medidas más cautelosas que si es que tiene una reacción más pacífica. Esto se debe a que el foco de la Fed no está en los precios de mercados de cada tipo de activo, sino en cómo las condiciones del mercado financiero afectan la transmisión de la política monetaria al sector real de la economía.

La cuarta pregunta, tal vez sea la más difícil de responder. En este sentido, Dudley recalca que existe una dependencia fuerte entre a cuánto subir la tasa y el PBI potencial de la economía, el cual a su vez está en función del crecimiento de la fuerza laboral y las tendencias del aumento de productividad.

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